Original-Research: CENIT AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu CENIT AG
Unternehmen: CENIT AG
ISIN: DE0005407100
Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 11.07.2024
Kursziel: 22,00 EUR
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Christoph Hoffmann
Ungerechtfertigter Kursrückgang eröffnet attraktive
Einstiegsmöglichkeit
CENITs Aktie hat seit der Hauptversammlung rund 20% an Wert
verloren und ist auf den niedrigsten Kurs seit über zwei Jahren
gefallen. Wir denken, dass die auf der HV getroffenen Beschlüsse
keine negativen Implikationen für das Unternehmen mit sich bringen
und halten die mittelfristigen Perspektiven für unverändert
attraktiv. Der jüngste Abverkauf ist u.E. ungerechtfertigt und
bietet daher eine gute Einstiegsmöglichkeit.
Jüngster Kursrutsch führt zu historisch niedrigem
Bewertungsniveau: Mit einer Marktkapitalisierung von 94,6 Mio. EUR
und einem EV (exkl. Leasing) von 100,7 Mio. EUR notiert die
CENIT-Aktie auf Basis unserer Prognosen für 2025 mit einem
EV/EBITDA i.H.v. 4,4x bzw. einem EV/EBIT von 6,8x. Die
prognostizierte Free Cashflow Yield 2025 beträgt 12,1%. Vergleicht
man das historische EV/EBITDA-Bewertungsniveau mit dem jetzigen,
ergibt sich ein deutlicher Abschlag, der die Unterbewertung
unterstreicht. Da Finanzdatenbanken Leasingverbindlichkeiten in den
EV inkludieren, haben wir dies nachstehend ebenfalls
berücksichtigt, um einen kongruenten Vergleich zur historischen
Bewertung zu ermöglichen. Inklusive Leasing ergibt sich auf Basis
unserer Prognosen ein EV/EBITDA-Multiple 2025e i.H.v. 4,8x,
wohingegen der 5-Jahres bzw. 10-Jahres-Durchschnitt bei 8,1x bzw.
8,5x liegt (Vergleichsmultiple: fwd. EV/EBITDA FY+1). Da wir im
Vergleich zu den letzten Jahren keine signifikanten Veränderungen
der organischen Wachstumsdynamik oder -perspektiven sowie keine
strukturelle Veränderung der Cash Conversion (EBITDA zu FCF) sehen,
halten wir den Abschlag für nicht gerechtfertigt.
[Grafik]
Route to 300 - Planung aktualisiert; organische Perspektiven
bestätigt: Auf der HV hat CENIT eine aktualisierte Simulation zur
Erreichung der Mittelfristziele 2025 (Umsatz i.H.v. 300 Mio. EUR;
EBIT-Marge 8,0 bis 10,0%) gezeigt, die im Gegensatz zum Vj. keine
M&A-Beiträge aus 2025, sondern lediglich die sich aus den
beiden aktuell in Prüfung befindlichen Targets ergebenden Beiträge
berücksichtigt. Konkret avisiert CENIT 2025 einen Umsatz i.H.v.
248,4 Mio. EUR (ohne M&A in '25), wobei zuvor ein Umsatz von
296,2 Mio. EUR (inkl. M&A in ‘25 i.H.v. 19,8 Mio. EUR) geplant
wurde. Dabei wurde das Ziel einer organischen Wachstumsrate von
5,0% p.a. bekräftigt, sodass sich ausschließlich die geplanten
Umsätze aus Akquisitionen verringert haben.
Die Zielmarke von 300 Mio. EUR Umsatz in 2025 avisiert das
Unternehmen unverändert. Auf Ergebnisebene erwartet der Vorstand
nun ein Konzern-EBIT i.H.v. 21,0 Mio. EUR (zuvor: 30,2 Mio. EUR),
was eine Margenreduktion von 10,2% auf 8,5% impliziert. Dies dürfte
wiederum partiell auf die geringeren M&A-Beiträge
zurückzuführen sein, da die Targets eine höhere Marge aufweisen
(M&A-Kriterium >10% EBIT-Marge) und sich dementsprechend
positiv auf die Konzern-Marge auswirken.
Für das laufende Jahr sieht die aktualisierte Planung einen
Umsatzbeitrag aus M&A i.H.v. 40,0 Mio. EUR vor, der u.E. auf
zwei größere Targets entfallen dürfte. Konkret avisiert CENIT einen
Zukauf in Osteuropa, der die Nearshoringkapazität erhöhen und
gleichzeitig zur Steigerung der Marge beitragen soll. Das zweite
Target dürfte zum Aufbau eines schlagkräftigen US-Teams dienen, da
CENIT das Marktpotenzial mit dem aktuellen Team (13 Mitarbeiter;
7,2 Mio. EUR Umsatz; 0,1 Mio. EUR Gewinn) nicht heben kann.
Insgesamt liegen unsere Umsatzschätzungen für 2025 leicht über
dem organischen Niveau der neuen Planung (MONe: 211,1 Mio. EUR vs.
CSHe: 208,4 Mio. EUR), während wir ergebnisseitig mit 14,9 Mio. EUR
niedriger liegen (CENIT: 21,0 Mio. EUR). Dies ist jedoch partiell
auch auf die anorganischen Beiträge zurückzuführen. Geht man davon
aus, dass die Targets, für die ein Umsatzvolumen von 40 Mio. EUR
geplant ist, eine EBIT-Marge nach PPA-Abschreibungen von 10%
aufweisen (Untergrenze der in der M&A-Strategie definierten
Profitabilitätsanforderung) ergäbe sich ein EBIT von 4,0 Mio. EUR,
sodass sich die Abweichung zwischen unseren Prognosen und der
Unternehmensplanung auf 2,1 Mio. EUR beläuft (14,9+4=18,9 Mio. EUR
vs. 21,0 Mio. EUR).
[Grafik]
Die getroffenen Anpassungen bei der gezeigten Planung sind
insgesamt primär auf niedrigere M&A-Beiträge zurückzuführen. Da
der Kapitalmarkt u.E. sowohl vor der HV als auch aktuell weder die
vollständige bestehende Ertragskraft noch wertschaffende Zukäufe
einpreist, torpediert die Anpassung den Investment Case u.E.
nicht.
Alle Tagesordnungspunkte auf HV angenommen: Auf der jüngsten
Hauptversammlung stimmten die Aktionäre allen vorgelegten Punkten
zu. Der wichtigste Beschluss betrifft die Genehmigung zur Schaffung
eines bedingten Kapitals, wobei der Vorstand zunächst eine Erhöhung
von bis zu 40% vorschlug. Hierzu stellte der Großaktionär
PRIMEPULSE (hält 28,1% aller Aktien) einen Gegenantrag, der eine
maximale Erhöhung des Grundkapitals um 20% vorsieht (Beschluss
gültig bis 2029) und auf der HV angenommen wurde. Dabei ist
grundsätzlich ein Bezugsrecht einzuräumen, das bei einer Erhöhung
um 10% des Grundkapitals oder zur Gewinnung von Sacheinlagen bei
M&A-Transaktionen ausgeschlossen werden kann. Da CENIT
nachhaltig profitabel ist, dürften Kapitalerhöhungen u.E.
grundsätzlich nur zu M&A-Zwecken durchgeführt werden. Da das
Unternehmen aktuell noch über Liquiditätsreserven i.H.v. 33,6 Mio.
EUR (Stand: Q1/24) verfügt, dürfte eine Kapitalerhöhung u.E. erst
2025 oder bei der Akquisition eines Targets mit einem Umsatz von
über 50 Mio. EUR relevant werden.
CEO erhält Vertrag bis 2029: CENIT verkündete jüngst, dass der
Vertrag des amtierenden CEO‘s Peter Schneck frühzeitig um fünf
weitere Jahre bis Oktober 2029 verlängert wurde. Wir werten die
Verlängerung positiv, da Peter Schneck die M&A-Strategie
entscheidend weiterentwickelt und beschleunigt hat. Seit 2022
wurden sieben Übernahmen mit einem geschätzten Umsatzvolumen i.H.v.
ca. 42 Mio. EUR getätigt.
Klassische Endkundenindustrien könnten schwächeln - Prognosen
leicht angepasst: Die jüngsten Sektordaten der verarbeitenden
Industrie weisen auf einen schwachen Auftragseingang und eine
verlangsamte Geschäftsentwicklung hin. Wir gehen davon aus, dass
CENIT aktuell von längeren und/oder verzögerten
Investitionsentscheidungen seiner Kunden in den wichtigen
Endmärkten Automotive sowie der Industrie betroffen ist. Auch
Dassault Systèmes hat jüngst über verschobene Kundenaufträge
berichtet und infolgedessen leicht die Guidance korrigiert. Zwar
ist CENIT u.E. nicht an diesen Projekten beteiligt, sodass daher
keine unmittelbaren Rückschlüsse auf CENITs Entwicklung gezogen
werden können, trotzdem spiegelt die Guidance-Anpassung u.E. die
generelle Investitionszurückhaltung in den Endmärkten wieder.
Unsere mittel- und langfristigen Schätzungen bleiben von der von
uns erwarteten aktuellen Schwäche nahezu unberührt, sodass sich
auch keine signifikanten Auswirkungen auf den Investment Case
ergeben.
Fazit: CENIT weist nach dem jüngsten und u.E. ungerechtfertigten
Kursrutsch ein noch attraktiveres Chance-Risiko-Verhältnis auf und
dürfte auf Basis unserer Prognosen (ohne WC-Freisetzung und ohne
Berücksichtigung zukünftiger M&A-Transaktionen) in 2025 mit
einer zweistelligen Free Cashflow Yield notieren. Die
mittelfristigen organischen Wachstumsperspektiven sind unverändert
intakt. Aufgrund der hohen verfügbaren Liquidität kann das
Unternehmen u.E. die nächsten Übernahmen ohne Kapitalmaßnahmen
stemmen, hat sich jedoch auf der jüngsten HV auch die Möglichkeiten
zur Aufnahme von neuem EK geschaffen. Die avisierten Übernahmen
dürften u.E. zu attraktiven Multiples abgeschlossen werden und
versprechen daher Kapitalrenditen oberhalb der Kapitalkosten. Die
frühzeitige Vertragsverlängerung des M&A-erfahrenen CEOs gibt
zudem Sicherheit bezüglich der Fortführung der für den Investment
Case zentralen M&A-Strategie. Wir bekräftigen unsere
Kaufempfehlung und unser Kursziel i.H.v. 22,00 EUR.
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum
Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren
RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de
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Über Montega:
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen
Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das
Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie
ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking
stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter
Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich
auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den
Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren,
Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der
Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich
dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde
Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von
deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/30199.pdf
Kontakt für Rückfragen
Montega AG - Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
Web: www.montega.de
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Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der
Herausgeber bzw. Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung
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